“## 经济学欧洲博客 # 欧中贸易关系的关键时刻——十问十答 在围绕第二轮中国冲击对欧洲制造业影响的政策辩论持续进行之际，与中国贸易关系的“再平衡”目前成为焦点。欧盟贸易委员马罗什·谢夫乔维奇将于本周末在北京会见中国商务部长王文涛，目标是取得“切实成果”。 $^{1}$ 在以下问答中，我们将概述欧中贸易关系的发展历程、面临的挑战、欧盟可能采取的贸易政策措施，以及欧盟和中国如何才能建立长期成功的贸易关系。 ## 问题1：欧洲对中国进口商品的担忧，是中国的问题还是欧洲的问题？ 这既是中国的问题，也是欧洲的问题。中国通过规模优势、补贴以及在日益复杂的行业中迅速…”
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## 经济学欧洲博客 # 欧中贸易关系的关键时刻——十问十答 在围绕第二轮中国冲击对欧洲制造业影响的政策辩论持续进行之际，与中国贸易关系的“再平衡”目前成为焦点。欧盟贸易委员马罗什·谢夫乔维奇将于本周末在北京会见中国商务部长王文涛，目标是取得“切实成果”。 $^{1}$ 在以下问答中，我们将概述欧中贸易关系的发展历程、面临的挑战、欧盟可能采取的贸易政策措施，以及欧盟和中国如何才能建立长期成功的贸易关系。 ## 问题1：欧洲对中国进口商品的担忧，是中国的问题还是欧洲的问题？ 这既是中国的问题，也是欧洲的问题。中国通过规模优势、补贴以及在日益复杂的行业中迅速提升竞争力，增强了自身竞争力。在欧盟最大的成员国中，德国受到的影响最大。早在2013年，中国在全球汽车出口中的市场份额为5%。截至2023年，这一比例已升至11%；截至2025年，则升至15%，与德国持平（见此处）。 然而，欧洲也面临自身造成的竞争力挑战，包括俄乌冲突爆发后的能源冲击、生产率增长乏力、风险资本短缺、监管负担以及政策执行速度较慢。即使竞争力更强，欧洲仍将面临来自中国的压力，但令人担忧的领域可能会集中在较少数的战略部门，而非波及制造业的大部分领域。 ## 问题二：欧洲是否面临宏观层面的权衡？ 短期内，价格更低的中国进口商品有助于抑制通货膨胀、提高家庭购买力，并降低下游行业的生产成本。与此同时，在战略重要行业中持续增加的进口渗透，可能会随着时间推移侵蚀欧洲制造业的利润空间，削弱投资动力，并使产业生态系统趋于脆弱。因此，政策制定者需要在短期消费者收益与欧洲产业基础的长期韧性之间取得平衡。 Marion Muehlberger 高级经济学家 Ursula Walther 研究助理 ## 图1：欧中双边贸易逆差不断扩大 季度贸易逆差，占欧盟27国国内生产总值的百分比，4季度移动平均  来源：欧盟统计局、德意志银行 ## 图2：欧盟竞争力的恶化似乎已得到遏制  来源：欧盟委员会、德意志银行 ## 问题3：欧洲在哪些方面最脆弱？ 机械、运输设备、汽车、电气机械、绿色技术以及某些工业中间产品，是中期内面临中国竞争最大挑战的行业。在某些化学品、药品、精密仪器和专业化工业细分领域，欧洲仍然最具竞争力，并保持着明显的比较优势。竞争的主战场正日益转向中高附加值产品，而欧洲历来在这些产品上拥有更强的优势。欧盟出口中与中国出口直接竞争的部分（根据“显示性比较优势”（RCA）指标界定，见此处）在过去30年里增长逾两倍，达到约占国内生产总值的7%。若再计入中国优势可能正在形成的出口，总额超过国内生产总值的10%，是1996年水平的两倍多。 ## 问4：德国对华立场是否日益强硬？ 随着中国越来越多地自行生产这些商品，德国传统上向中国出口资本货物、机械和汽车的模式正变得不再那么有效。 与此同时，中国正成为更强劲的竞争者，尤其是在第三方市场（见图3、图4、图5）但在欧盟单一市场内也是如此。 尽管如此，中国仍是许多德国企业的重要市场和创新合作伙伴，这种关系有时被称为“德国企业的健身房”，因此兼具竞争与合作性质（见此处）。 德国政府立场转向更强硬的最明显证据，是本周的法德联合非正式文件。这表明，德国政府更愿意运用欧盟的贸易防御工具箱来应对其认为的不公平竞争，但仍避免直接升级对抗。 占全球出口的比例（%） 占全球出口的比例（%） 图3：公路车辆——中国正在迅速迎头赶上  来源：联合国商品贸易统计数据库、德意志银行 图4：中国在专业工业机械领域的出口份额超过德国……  来源：联合国商品贸易统计数据库、德意志银行 图5: ……以及通用工业机械和设备  来源：联合国商品贸易统计数据库、德意志银行 ## 问题5：即将举行的欧中高级别贸易会议有哪些值得期待？ 欧盟贸易委员马罗什·谢夫乔维奇与中国对口官员王文涛将于本周四/周五举行会晤，这次会晤可能不会带来重大突破。尽管如此，据报道，欧盟和中国正朝着通过谈判解决贸易冲突的方向取得进展。 $^{2}$ 我们预计，中国在市场准入方面有一定让步空间，但在欧盟要求限制对欧洲出口的问题上进展有限。欧盟似乎尤其关注中国在插电式混合动力汽车出口方面作出让步（自愿出口限制或价格承诺等其他措施）。3在谈判后续阶段，行业协议可为其他面临类似压力的行业提供范本。 尽管作出的让步可能更多只是象征性的，但欧盟很可能会强调谈判取得的任何进展，并愿意继续对话。 ## 问6：本周之后，欧盟可能会采取哪些后续措施？ 预计欧盟领导人将在十月15日至16日举行的下一次欧盟理事会会议上讨论对华贸易政策的未来走向。即便本周的高层会谈取得成功，且中国方面作出有限让步，我们认为，对中国插电式混合动力汽车启动反补贴调查是最有可能的下一步措施——尤其是在针对这一细分领域的让步有限的情况下。媒体报道称，相关准备工作已经取得显著进展。调查仍可能于十月启动，反补贴关税最早可能于2027年初生效（参见我们在此发布的说明）。 欧盟委员会目前也在筹建一项新的多元化工具，名为“多元化欧盟”。预计将在12月17日至18日举行的欧盟峰会前提交。这项新工具旨在减少对战略部门个别供应商的依赖。其法律形式尚未确定，这项新的“贸易多元化工具”可能包括征收关税的选项。目前正在进行公众咨询。 总体而言，我们预计欧盟领导人将继续采取相当克制的做法，即主要依靠现有的贸易防御工具（例如反补贴税），并且 有选择地拓宽政策工具箱（见图6），同时寻求避免与中国发生更广泛的贸易冲突。 图6：欧盟对中国采取更强硬立场的政策工具箱——包括一些可能导致局势升级的路径 可能性欧盟监管 贸易/投资防御措施d 先例 局限性 高反补贴监管 >对插电式混合动力汽车征收反补贴关税;据报道,调查的前期工作已经完成 >2024年对电动汽车征收反补贴关税 至少需要2个月才能实施临时关税-只有欧盟国家中的特定多数能够反对这项措施 多元化工具(“多元化欧盟”)——尚待开发 >为降低欧洲工业的供应链脆弱性而推出的新工具,包括可能包括征收关税 >无 对于新提案应采取多大程度的干预措施,目前尚未达成共识 保障措施 >针对特定化学品(PET)的保障措施,以及未来可能针对特定机械、电气和电子产品采取的保障措施 >钢铁保障措施自2019年1月起实施 成员国必须以特定多数支持这一举措;保障措施通常适用于所有进口产品 《工业加速器法案》 >在公共采购和公共支持计划中(如电动汽车补贴、水泥、钢材和铝的公共采购),有针对性且合乎比例的“欧盟制造”和/或低碳要求 >无 仍处于立法程序中,通过仍可能需要数月时间公共采购及特定行业的适用范围有限 《国际采购工具》 >将中国企业排除在规模达EUR 2tr的欧盟采购市场之外(也可通过反胁迫工具实现) >2024年4月启动首次国际采购工具调查,针对中国医疗器械采购中的歧视性做法 对外国采购做法进行复杂调查;对欧盟医疗器械市场的限制仅适用于超过EUR 5m的大额订单 外商直接投资审查 >各国(如德国)可通过修改国家法规收紧对外来投资的审查 >德国在2025年登记了339起国家层面的外资审查案件,其中2%的案件被施加了限制 即将出台的德国改革预计将使国内法律与修订后的欧盟法规保持一致。 两用物项条例>以安全关切为由时,在欧盟范围内对新兴技术实施出口管制;欧盟成员国对受出口管制的物项仍保有重大权限(见荷兰案例)。 >荷兰对先进阿斯麦光刻设备出口的限制依据的是国家法规 中国强硬报复的可能性上升 新的类似《301条款》的工具/更新反胁迫工具 >法德提议设立一种新工具,以便迅速应对中国的报复。一种可能的方案是修改反胁迫工具,使其更容易启动(只有特定多数反对,才能阻止启动) >无 担忧此类工具不符合世贸组织规则,且创建新工具需要时间 反胁迫工具 >关税、进出口限制,包括关键技术的出口税和出口管制 >该工具旨在遏制胁迫行为,迄今从未使用过 以经济胁迫为前提;多阶段程序,可能需要两到三个月 >将中国企业排除在欧盟公共合同之外 >撤销知识产权保护或其商业利用权,例如软件下载和流媒体服务 启动该工具须获得成员国特定多数支持 >阻止外国直接投资,或限制银行、保险及其他金融服务集团的市场准入 >限制与《通用数据保护条例》相关的数据传输 来源：欧盟委员会、德意志银行 ## 问题7：欧盟是否会为贸易争端升级建立更强大的威慑机制？ 在提交给欧盟委员会的一份联合非文件中，法国和德国主张建立一种新的贸易防御工具。这一新工具（名称尚未确定）将使欧盟能够更迅速地作出反应，即在24小时内应对潜在的贸易冲突升级，并旨在解决当前工具箱在响应速度上的不对称问题。 尽管贸易防御措施升级可能很快就会影响欧洲产业（例如稀土出口管制），欧盟启动现有 威慑工具《反胁迫工具》（ACI）则需要数月时间。除非遭到特定多数反对，否则可以迅速启用拟议的新工具——这比现行做法的门槛低得多，也与启动反补贴关税的程序相当。这应能使该工具在任何贸易争端中成为远比《反胁迫工具》（ACI）有效的威慑手段；启动后者则需要特定多数支持，并须事先进行调查。 目前尚不清楚这一新工具与现有的反胁迫工具有何关联，也不清楚法国和德国是否只是提议简化现有工具的启动程序。这些提案将为下周欧盟理事会的讨论提供参考，而创建任何新工具都需要数月时间。 ## 问8：何时有理由采取贸易防御措施？ 有证据表明存在不公平补贴、系统性产能过剩或战略产业能力面临风险时，采取贸易防御措施才有正当理由。通常优先采用有针对性的工具，例如反补贴关税、反倾销措施和外国补贴执法，因为这些措施能够应对具体扭曲，而不会广泛限制贸易。鉴于欧洲依赖中国的关键原材料（见此处），应优先采取适度且以规则为基础的做法，而不是引发广泛的贸易对抗。如果十月与中国的外交会谈未能取得令人满意的结果，欧盟可以采取保障措施（即对超过特定配额的进口商品征收关税），以应对进口大幅增长，并通过更易启动的贸易防御工具进一步完善政策工具箱（见此处）。 ## 问题9：欧洲应在国内采取哪些行动？ 恢复竞争力应是欧洲的首要任务。欧盟委员会正与欧盟成员国一道，逐步落实马里奥·德拉吉提出的政策建议。外部基准比较显示，截至七月，政策建议的落实率已达16%（若计入部分落实的措施，则为41%）；进展最快的领域包括减少繁文缛节、达成新的贸易协定，以及降低单一市场内的壁垒（见此处）。 收益最大的改革包括通过改善电网互联降低能源成本、加快许可审批和基础设施建设，以及深化资本市场以支持创新和投资。贸易防御工具可以提供暂时的缓解，但持久的成功将取决于国内生产率和创新能力的增强。 图7：欧盟竞争力提升行动进展喜忧参半 《一个欧洲，一个市场》路线图中各项提案所占比例  来源：欧盟委员会、德意志银行 ## 问题10：五年后，成功的欧中经济关系会是什么样子？ 理想的结果是去风险，而非脱钩。欧洲和中国将继续相互贸易和投资，但战略依赖将有所降低，互惠程度将提高，欧洲企业的市场准入也将改善。 必要时，战略部门仍将受到有针对性的保护，同时更广泛的关系将保持开放并带来经济效益。因此，理想的终点既不是脱钩，也不是维持现状，而是建立一种以开放、互惠、供应链多元化和欧洲竞争力增强为特征的关系。 \* 我们谨向 Anton Hawlicek 致谢，感谢他为本报告作出的宝贵贡献 ## 欧中贸易关系相关出版物列表： 聚焦德国：对中国立场愈发强硬——言辞与行动，2026年8月18日 ■ 欧洲博客：中国贸易防御、竞争力及下一期欧盟预算有哪些值得期待，2026年6月17日 ■ 聚焦欧洲：欧洲与“中国冲击2.0”：竞争力承压，2026年6月18日 聚焦德国：应对潜在的“中国冲击”，2025年10月27日 ## 附录1 ## 重要披露 ## \*其他信息可应要求提供 \*除非另有说明，价格截至上一交易时段结束时，并通过路透社、彭博社及其他供应商取自当地交易所。其他信息来源包括德意志银行、相关公司及其他来源。有关德意志银行研究部相关披露的更多信息，请访问我们网站上的全球披露查询页面：https://research.db.com/Research/Disclosures/FICCDisclosures。除本报告中的披露外，重要的风险及利益冲突披露也可在 https://research.db.com/Research/Disclosures/Disclaimer 查阅。强烈建议投资者在投资前阅读这些信息。 ## 分析师认证 本报告所表达的观点准确反映了下列牵头分析师的个人观点。此外，下列牵头分析师过去未曾、今后也不会因在本报告中提供具体建议或观点而获得任何报酬。Marion Muehlberger。 ## 其他信息 本报告中的信息和观点由德意志银行股份公司或其关联公司（统称“德意志银行”）编制。尽管本报告中的信息被认为可靠，且取自被认为可靠的公开来源，德意志银行不对其准确性或完整性作任何陈述。本报告中的第三方网站超链接仅为方便读者而提供。德意志银行不认可这些网站的内容，也不对其准确性或安全控制负责。 如果您在购买或出售本报告中讨论的证券，或德意志银行分析师通过其他口头或书面沟通中列出或讨论的证券时使用德意志银行的服务，德意志银行可能以委托人身份为自己的账户行事，也可能以代理身份代表他人行事。 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意见、估值和预测反映作者截至本报告日期的当前判断。这些意见、估值和预测未必反映德意志银行的观点，且可能随时变更，恕不另行通知。德意志银行为其所覆盖公司发行的证券买卖双方提供流动性。德意志银行研究部分析师有时会提出短期交易观点，这些观点可能与德意志银行现有的长期评级不一致。部分股票交易观点以“催化剂电话会议”的形式列于研究网站（https://research.db.com/Research/），可在一般覆盖名单以及相关受覆盖公司的页面上查阅。催化剂电话会议代表分析师对某只股票将在至少两周、至多三个月的时间范围内跑赢或跑输市场和/或某一指定行业的高度确信判断。除催化剂电话会议外，分析师有时还可能与我们的客户以及德意志银行的销售人员和交易员讨论提及催化剂或事件的交易策略或投资思路；这些催化剂或事件可能在短期或中期影响本报告所讨论证券的市场价格，而这种影响的方向可能与分析师在本文所述的当前12个月总回报或投资回报观点相反。如果意见、预测或估算发生变化或变得不准确，德意志银行没有义务更新、修改或修订本报告，也没有义务以其他方式通知本报告的接收者。研究覆盖范围、市场状况变化的频率，以及总体和公司特定经济前景的变化，都使得难以按既定间隔更新研究报告。更新由负责该研究领域的分析师或研究部管理层全权决定，且大多数报告并非定期发布。本报告仅供参考，未考虑个别客户的具体投资目标、财务状况或需求。本报告不构成购买或出售任何金融工具或参与任何特定交易策略的要约或要约邀请。目标价格本质上并不精确，是分析师判断的结果。本报告讨论的金融工具可能并不适合所有投资者，投资者必须自行作出知情的投资决定。金融工具的价格和可获得性可能随时变动，恕不另行通知；投资交易可能因价格波动及其他因素而导致亏损。如果某项金融工具以投资者本币以外的货币计价，汇率变动可能对该项投资产生不利影响。过去的表现未必能预示未来的结果。除非另有说明，业绩计算未计入交易成本。除非另有说明，价格截至上一交易时段收盘时的价格，数据来自当地交易所，并由路透社、彭博社及其他供应商提供。数据还来源于德意志银行、相关公司及其他各方。在编制本材料的过程中，可能会使用人工智能工具，包括但不限于协助查找事实、分析数据、识别模式、起草内容，以及对研究材料进行编辑修订。 德意志银行研究部独立于本行其他业务部门。有关本行在组织安排和信息隔离方面为防止和避免研究工作中的利益冲突所采取措施的详情，请参阅我们网站（https://research.db.com/Research/）上的“免责声明”。 宏观经济波动往往是与持有承诺支付固定或浮动利率的工具相关的大部分风险的来源。对于持有固定利率工具的投资者（因此会收到这些现金流），利率上升自然会提高适用于预期现金流的贴现因子，从而造成损失。某笔现金流的期限越长，折现因子的变动幅度越大，损失就越大。通货膨胀、财政融资需求和外汇贬值率出现超预期上升，是收款方最常遭遇的不利宏观经济冲击之一。但交易对手风险敞口、发行人信用状况、客户细分、监管规定（包括对不同类型投资者持有资产限额的调整）、税收政策变化、货币可兑换性（这可能限制货币兑换、利润汇回和/或头寸平仓），以及与当地清算机构相关的结算问题，也都是重要的风险因素。通过将约定现金流与通货膨胀、外汇贬值或特定利率挂钩，可以减轻固定收益工具对宏观经济冲击的敏感性；这在新兴市场很常见。指数定盘值可能因其编制方式而滞后于或未能准确反映其旨在追踪的基础变量的实际变动。在掉期市场中，选择适当的定盘指标（或衡量指标）尤为重要，因为浮动票面利率（即以通常期限较短的利率基准指数为基准的票面利率）会与固定票面利率进行交换。 以不同于票面利率计价货币的货币筹资，会带来外汇风险。掉期期权（swaptions）除了承担期权的典型风险外，还涉及与利率变动相关的风险。 衍生品交易涉及多种风险，包括市场风险、交易对手违约风险和流动性不足风险。这些产品是否适合投资者使用，取决于投资者自身的具体情况，包括其税务状况、所处的监管环境，以及其他资产和负债的性质；因此，投资者在进行任何与本出版物内容类似或受其启发的交易前，应寻求专业法律和财务建议。无论是在境内还是境外，期货和期权交易的亏损风险都可能很大。由于期货和期权交易可获得较高杠杆，投资者可能蒙受超过初始存入资金的亏损，理论上甚至可能遭受无限亏损。期权交易涉及风险，并不适合所有投资者。在买入或卖出期权之前，投资者必须查阅《标准化期权的特征与风险》，网址为：https://www.theocc.com/company-information/documents-and-archives/options-disclosure-document。如果您无法访问该网站，请联系您的德意志银行代表，索取这份重要文件的副本。 外汇交易参与者可能面临由多种因素引发的风险，包括以下因素：(i)汇率可能波动剧烈，且会出现大幅变动；(ii)货币价值可能受众多市场因素影响，包括全球及各国的经济、政治和监管事件、股票和债券市场事件，以及利率变化；以及(iii)货币可能贬值或受到政府实施的外汇管制，这可能影响货币价值。投资于美国存托凭证（ADR）等证券的投资者，如果其价值受相关基础证券所使用货币的影响，实际上也承担了货币风险。 除非适用法律另有规定，所有交易均应通过投资者所属司法辖区内的德意志银行实体执行。除本报告外，重要的利益冲突披露信息也可在 https://research.db.com/Research/ 的各公司研究页面或 “披露” 选项卡中查阅。强烈建议投资者在投资前查阅这些信息。 德意志银行（包括德意志银行股份公司及其分支机构和关联公司）就本报告中提供的任何信息而言，并非您或您的任何代理（统称为“您”）的财务顾问、咨询顾问或受托人。德意志银行不提供投资、法律、税务或会计建议；德意志银行并非您的独立顾问，也不对材料中呈现的任何策略、产品或其他信息表达任何意见或建议。此处所含信息仅基于以下前提提供：接收方将独立评估任何投资决策的利弊；这些信息不构成对任何产品或服务或任何交易策略的推荐，也不表达对此类产品、服务或策略的意见。 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非专业投资者不得采取行动或依赖本文件。本文件所涉任何投资或投资活动仅向专业投资者开放，且仅与专业投资者开展。 印度：由德意志证券印度私人有限公司（DEIPL）编制，公司识别号码（CIN）：U65990MH2002PTC137431，注册办公地址为14th Floor, The Capital, C-70, G Block, Bandra Kurla Complex, Mumbai (India) 400051。电话：+91 22 7180 4444。该公司已在印度证券交易委员会（SEBI）注册为证券经纪商，注册编号：INZ000252437； 商人银行家，SEBI注册编号：INM000010833；研究分析师，SEBI注册编号：INH000001741。DEIPL的合规／投诉负责人为Rashmi Poddar女士（电话：+91 22 7180 4929，电子邮箱：complaints.deipl@db.com）。SEBI授予的注册资格及NISM颁发的认证，均不以任何方式保证DEIPL的业绩，也不为投资者的回报提供任何保证。证券市场投资存在市场风险。投资前请仔细阅读所有相关文件。DEIPL可能曾因违反印度法规而收到SEBI的行政警告。德意志银行和/或其关联方可能持有标的公司债务或在该公司拥有债务头寸。有关关联公司的信息，请参阅年度报告中的“持股情况”部分：https://www.db.com/ir/en/annual-reports.htm。最新的印度研究审计报告请参阅 https://country.db.com/india/deutsche-equities-india/index?language\_id=1。 日本：由德意志证券株式会社（DSI）批准和/或分发。注册编号——作为金融工具交易商在关东财务局局长处注册，注册号为第117号。协会成员：日本证券业协会、第二类金融商品交易业协会及日本金融期货协会。股票交易涉及的佣金及风险——对于股票交易，我们按与各客户约定的佣金费率乘以交易金额收取股票佣金及消费税。股票交易可能因股价波动及其他因素而导致亏损。外国股票交易可能因汇率波动而导致额外亏损。对于某些类别的投资建议、产品及服务，我们还可能收取佣金及费用。 推荐的投资策略、产品及服务存在风险，市场和／或经济走势变化及／或市场价值波动可能导致本金损失及其他亏损。在决定购买金融产品和／或服务之前，客户应仔细阅读相关披露文件、招股说明书及其他文件。 除非实体名称中特别注明日本或“日本”，否则本报告中提及的“穆迪”、“标准普尔”和“惠誉”均不是在日本注册的信用评级机构。未由德意志证券国际分析师撰写的日本上市公司报告，由德意志银行集团分析师撰写，覆盖公司由德意志证券国际指定。本报告所述部分外国证券未根据日本《金融工具及交易法》披露。 德意志银行股票分析师设定的目标价格基于为期12个月的预测期。 韩国：由德意志证券韩国有限公司分发。 南非：德意志银行股份公司约翰内斯堡分行在德意志联邦共和国注册成立（南非分支机构登记号码：1998/003298/10）。 新加坡：本报告由德意志银行股份公司新加坡分行（莱佛士码头一号#18-00南塔，新加坡048583，6564238001）发布。如对本报告产生任何疑问或与本报告相关的事宜，可联系该分行。 若德意志银行在新加坡向非认可投资者、专家投资者或机构投资者（定义见适用的新加坡法律法规）发布或传播本报告，则德意志银行对该人士就本报告内容承担法律责任。 台湾：有关在台湾交易的证券/投资的信息仅供参考。读者应独立评估投资风险，并对其投资决策承担全部责任。未经书面同意，不得向台湾大众媒体分发德意志银行研究部的内容，也不得由台湾大众媒体引用或使用。有关不在台湾交易的证券/金融工具的信息仅供参考，不应被视为买卖此类证券/金融工具的建议。 卡塔尔：德意志银行股份公司在卡塔尔金融中心（注册编号：00032）受卡塔尔金融中心监管局监管。德意志银行股份公司—QFC分行仅可开展其现有OFCRA牌照许可范围内的金融服务活动。其在OFC的主要营业地点：卡塔尔金融中心大厦，西湾，5层，邮政信箱14928，多哈，卡塔尔。本信息由德意志银行股份公司分发。相关金融产品或服务仅向卡塔尔金融中心监管局定义的商业客户提供。 俄罗斯：本文所载信息、解读和观点并非在俄罗斯联邦要求取得许可的评估或估值活动范畴内提供，亦不构成此类活动。 沙特阿拉伯王国：德意志证券沙特阿拉伯公司（DSSA）是一家封闭式股份公司，经沙特阿拉伯王国资本市场管理局授权，许可证编号为（No.37-07073），可开展以下业务：交易、安排、咨询及托管。DSSA注册办事处位于沙特阿拉伯王国利雅得市奥拉亚区法赫德国王路费萨利亚塔17楼，邮政信箱301806。 阿拉伯联合酋长国：德意志银行股份公司在迪拜国际金融中心（注册编号00045）受迪拜金融服务管理局监管。德意志银行股份公司迪拜国际金融中心分行仅可开展其现有迪拜金融服务管理局许可证范围内的金融服务活动。在迪拜国际金融中心的主要营业地点：阿联酋迪拜盖特村5号楼，邮政信箱504902。本信息由德意志银行股份公司发布。相关金融产品或金融服务仅向专业客户提供，专业客户的定义以迪拜金融服务管理局的规定为准。 澳大利亚和新西兰：本研究仅供分别符合《澳大利亚公司法》和《新西兰财务顾问法》所指“批发客户”定义的人士使用。请参阅澳大利亚特定研究披露信息 以及相关信息，请访问 https://www.dbresearch.com/PROD/RPS\_EN-PROD/PROD000000000521304.xhtml。如果研究涉及任何特定金融产品，研究报告的接收者在决定是否购入该产品之前，应考虑任何产品披露声明、招股说明书或其他适用的披露文件。在编写本报告时，主要分析师或协助编写本报告的个人很可能曾联系本研究涉及的公司，以确认或澄清数据、事实和陈述，获得在报告中使用公司提供的材料的许可，和/或参加现场考察。未经研究管理部门事先批准，分析师不得接受现有或潜在银行业客户承担的差旅、住宿或其他费用，这些费用是分析师参加实地考察、会议、社交活动等所产生的。同样，未经研究管理部门及反贿赂与反腐败（“ABC”）团队事先批准，分析师不得接受其所覆盖发行人提供的供个人使用的好处或其他有价物品。 如有需要，可索取本报告所讨论的证券、其他金融产品或发行人的补充信息。未经德意志银行事先书面同意，不得复制、分发或发布本报告。 回测、假设或模拟的业绩结果存在固有局限性。与基于客户投资组合实际交易的真实业绩记录不同，模拟结果是通过追溯应用回测模型得出的，而该模型本身是在已知结果的情况下设计的。考虑到历史事件，业绩回测也不同于真实账户的业绩，因为真实的投资策略可能随时因任何原因进行调整，包括应对重大事件、经济因素或市场因素。回测业绩包含假设性结果，这些结果未反映股息及其他收益的再投资，也未扣除客户本应支付或实际支付的咨询费、经纪费或其他佣金，以及任何其他费用。不作任何陈述，声称任何交易策略或账户将会或可能取得与所示结果相似的利润或亏损。采用其他建模技术或假设可能会产生显著不同的结果，并且可能更为恰当。过去的假设性回测结果既不能作为未来回报的指标，也不能保证未来回报。实际结果会与分析结果有所不同，差异或许相当显著。 本文所述的个人E、S、G评分及综合ESG评分计算方法，是由德意志银行股份公司的研究部开发的一种新方法，采用系统化方法计算，过程中不涉及人工干预。 不同的数据提供方、市场行业和地域在ESG分析方面采用的方法各不相同，将分析结果纳入考量的方式也多种多样。因此，本文提及的ESG评分可能不同于市场上其他ESG数据提供商制定并采用的同类评级，也可能不同于德意志银行集团内部其他部门制定并采用的同类评级。这些ESG评分也不同于德意志银行股份公司历来在研究报告中采用的其他评级和排名。此外，这些ESG评分并不代表德意志银行股份公司的正式立场。 应注意，将ESG因素纳入任何投资策略的决定，可能会限制参与某些投资机会的能力，而这些机会原本可能符合您的投资目标及其他主要投资策略。主要由可持续投资构成的投资组合，其回报可能低于或高于未考虑ESG因素、排除项或其他可持续性问题的投资组合；此类投资组合可获得的投资机会也可能有所不同。公司未必能在ESG或可持续投资议题的所有方面都达到较高的绩效标准；此外，也不能保证任何公司在企业责任、可持续发展和/或影响力表现方面达到预期。 版权所有 © 2026 德意志银行股份公司 ## 戴维·福尔克茨-兰道 帕姆·菲内利首席运营官兼固定收益研究主管 史蒂夫·波拉德全球公司研究与销售主管 吉姆·里德全球宏观与主题研究主管 蒂姆·罗科萨欧洲公司研究主管 马修·巴纳德美洲地区公司研究主管 黛比·琼斯全球主管可持续发展与数据创新与研究 罗宾·温克勒德国宏观研究主管 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